谢国忠：中国核心矛盾是房地产 开发商都为政府打工
2009年06月07日 大众证券

2009年6月6日，由人民银行南京分行营管部、工商银行江苏省分行营业部和大众证券报社主办的首届(南京)金融发展高峰论坛在南京隆重举行。本次论坛的主题是《“后金融危机”下的经济复苏路径》。图为主讲嘉宾：著名独立经济学家谢国忠。

中国过去的社会矛盾的中心是吃饭的问题，温饱的问题，现在中国的社会核心矛盾是房地产的问题。这个问题不处理好，中国社会会不稳定的。为什么中国会出现这样的问题，很多人怪开发商。其实这个核心的问题是地方财政模式的问题，房地产开发商都是为政府打工的。


谢国忠：首先感谢主办单位邀请我来跟大家交流意见，希望我们有互动，有交流，对问题有更好的认识。

中国现在很关心市场和经济，主要的原因是中国出现了财富的积累，所以有很多人要考虑钱放在哪里，所以对经济的认识变得比较重要。我自己希望给大家带来帮助，就是帮助大家认识到，这个东西怎么转。

中国的经济从三月份到现在突然变得很乐观，全世界都很乐观，美国的央行行长也说“树上的绿芽出现了”。三个月前大家还说是不是大萧条了，百年不遇的危机来了，今天怎么突然就没事了？我觉得问题没有那么简单，今天你看到的不是一个可持续的现象，它只是一个流动性带来的表面繁荣，实体经济并没有起来。央行放钱出来，是因为通胀没有出来之前可以放钱，通胀来了就不能放钱了，问题在于今天我们出现的情况是放钱解决不了问题，世界经济有根本的问题，有基本面的问题。这个泡沫的爆掉反映了过去模式的破灭，在没有根本的改革之前是不可能出现新一轮的高增长的，这是我对当前形势的基本思考。

过去，我写文章谈到了一个互动，中美的互动，美国人借钱花钱，中国人出口买美国的国债，中国人在这边开厂，美国人在那边打信用卡买东西。华尔街在干什么，在掩盖风险，方式就是靠金融创新，就是金融衍生品。大家觉得好像借了那么多的钱而没有风险，为什么这个泡沫可以维持那么久，就是因为穿了一个很漂亮的衣服，这就造成了美国的负债率大幅度上升。负债率过高的问题是历史上从来没有的，即使1929的时候也没有这么高。那么，为什么家庭的负债那么高？因为房地产在涨价，他觉得这个情况很不错，他的工资虽然没有涨，但是他觉得他的房子涨价了，这个虚拟的价值增长使他认为举债的能力越来越强，认为多借点钱没有关系，因为他觉得资产在升值。升值的原因是什么呢，就是华尔街把这个钱通过证券化衍生品倒给了家庭，让家庭借钱去买房子，所以信贷过度的便宜引起了房价的上升。当时出现了不要首付，没有首付，没有利息的按揭贷款，使买不起房子的人都去买房子。当时为什么出现这样的按揭产品，因为可以再打包卖给别人，卖给日本人，卖给中国人，然后找一个评级公司算一下，给个AAA，卖给全世界。所以，全世界的钱就跑到美国家庭了，把房子的价格抬起来了。房子价格抬起来以后，他更愿意举债消费了，这就引起了中国出口大幅度上升。中国的钱赚了以后，再买他们国债。

这个模式的核心给爆了，就是房地产的价格泡沫破了。美国家庭负债是最重要的，因为所有的发展中国家都是出口带动，而美国的家庭负债是这个钱的最初来源，所以经济的稳定和恢复都和这个有关系。你现在看美国，经济要稳定，房价要稳住，如果房价不稳定就继续有压力，现在美国有三分之一的家庭资不抵债了。而且现在还要继续缩水，最高点的时候是22万亿美金，现在大概掉了五六万亿，还要掉五六万亿，掉了以后，这个房子见底以后我们才知道这个情况有多严重。所以，我觉得这个事情没完。现在美国房子的二手市场销售变多了，大家把这个看作是好消息，其实并不是因为房子的需求上升了，而是因为很多家庭破产了，银行把这个房子收了拍卖了，所以交易量上升，那是拍卖引起的，并不代表房地产市场开始恢复。

过去负债高没有关系，我靠借新的钱还旧债，多出来的钱可以花钱，这是过去的模式，现在破灭以后就是存钱还钱，这就导致需求下降了。到什么时候这个家庭的问题解决呢，就是到负债率还原的时候，那是很多年以后的事情了。所以，从这个角度来说，美国的经济五年之内没有恢复的可能性，短线可能有一个反弹。美国搞了一个刺激计划，就是政府借钱花钱，这个当然会引起经济的反弹。但是这个是不可持续的，这是打强心针，是一次性的，这个强心针太贵了。如果第二次再打的话政府是没有钱的。我说美国的经济恢复不了，就是美国的家庭负债率下降是一个过程，不是一天两天的问题。

所以V字型反转想都别想，不可能。你看欧洲、日本的情况，更严峻了，虽然说泡沫的中心是美国，但是欧洲和日本很多是结构性的问题，欧洲的人口下降是大家没怎么听到的，德国的人口已经下降十年了，日本是最近几年的事情。现在的人口老化引起了他们的社会负担过重，政府的税收占了GDP的一半，这个钱拿了以后重新分配，社会的制度惰性不肯改。比如意大利，男的55岁就退休了，25岁工作，他一共工作30年，他退休以后又要活30年，他退休金拿的是很高的，都是拿人家的钱去游山玩水。在德国，如果失业的话，你的失业金是你工资的80%，所以这样的社会谁愿意干活，傻瓜才干活。所以，十年后欧洲的人均生活水平可能会比今天低，他们的增长不太可能了。

日本比欧洲好，日本人上班的时候是做事认真的，欧洲人上班的时候做事都不认真，但是日本人的问题也是一个人口老化问题，而且日本人不走欧洲人美国人的服务路线，日本人一直认为自己做不好这个，他一直做技术创新。日本的工业这十几年是走向很窄了，整个国家就搞汽车。日本人的汽车造的最好，有人买车他就可以活；如果没有人买车了，那他的车还能卖给谁？因为汽车需求是被虚拟泡沫放大了，美国人三年就换一次车，买车没有首付，没有利息，每个月让你付两百多块钱，你觉得开车开个几年，觉得这个车开的不爽了，看人家看的车很漂亮，忍不住了，再买一辆，所以为什么美国的汽车比开车的人多很多，就是这个原因。这些都是泡沫当中的现象，所以等到泡沫爆了以后，他开了三年的车其实再开六年八年都没有问题的，所以对日本人的打击是非常大的。从历史上来说，一个大工业国今年第一季度下降30%多，这个问题是非常严重的。

我们发展中国家都是靠出口带动的，过去不仅是信贷泡沫扩大了需求，另外我们还有一个替代的需求，就是原来你是在美国造，欧洲造的，在需求没有增长的情况下，我们出口还是增长的，这是取代别人的需求。现在，这个也饱和了，过去因为美国的价格高，中国的价格低，导致产业转移到中国来，现在已经是变成中国的价格，没有美国的价格了，那边没有厂了。所以，出口需求要回来的话是很不容易的。你们看美国的数字，他们制造业的数字最近好像改善了，但是服务行业还是不行，这主要是存货周期影响的，并不代表经济又起来了。他们的乐观是被技术性的波动误导了，情况没有那么好，下半年因为刺激可能会有一定的改善，这个也是不可持续的。因为这个是建立在西方的房地产价格上升，使他们举债消费，引起我们的出口，现在这是不可能的事，所以刺激过了以后，又会疲软。我个人认为，2010年会出现第二次衰退，这个对大趋势的判断是非常重要的。

我们说我们中国大，内需大，但是中国的东西都是出口，中国过去的出口是占到40%的GDP，每年增加20%多，这个占GDP的有多少？所以中国的税收收入主要来自东南沿海，中国收入高的地方都是出口多的地方，中国税收多的地方都是出口多的地方，中央的财政也都是出口多的地方交的。中国是出口带动的经济，当然我们过去在经济周期当中，政府在出口很好的时候，钱没有多花掉，现在在出口不好的时候，可以通过银行调节，把以前没有放出来的钱放出来。但是这个赚不到钱，这个是很重要的判断。

我们是出口经济，那么如果世界经济以后十年都不好的话，那对我们就是一个非常巨大的挑战，那时候就要想我们怎么走，我觉得这是个最重要的问题。大家要想明白，中国经济会怎么走。我个人认为，中国必须做大的结构调整。过去二十年，中国经济就是靠和美国人的配合，美国人那边花钱，我们帮他们造东西，然后我们赚钱以后，我们建设基础设施，再搞点房地产，放大需求，中国的汇率和美金挂钩也是因为这样，不然和美金挂钩干什么。

为什么大家喜欢出口带动经济，因为投资是要有生产和消费回报的，投资过多而没有回报，那么自己就会调整。如果是出口就不一样了，你赚别人的钱多好啊。中国是让出口消化了中国的产能，所以中国工业的一半是用在出口。日本人原来走了这个路，走这个路的要求是出口的国家小，消费的国家大，这样消费的国家不会感觉到你的影响。但是，最近二十年出来一个大事，就是1989年在柏林墙倒以后，全世界发展中国家都走这样的道路。这个世界上富人，即所谓的发达国家的人口只有11亿到12亿，世界六分之一是有钱人，六个人是没钱人。出口是五个人为一个人打工，这个是不能长期持续的。

说明发达国家的需求是很难回来的，所以中国出口高增长的时代很可能是过去了，接下来要靠国内的结构一定要调整。今年放出那么多的钱让大家开心开心，炒股票炒房地产，这没有解决问题，这不是新的牛市的基础。在中国决定加入WTO的时候，我建议大家买中国的股票，因为那是一个大的结构调整，调整会引起新一轮的增长，当时98年的时候光靠财政刺激是没有这个作用的。

十年前我们干了三件事，提高了生产力：第一个是还富于民，主要是住房改革，将以前只有居住权的房子分到个人，这是中国历史上最大的财富转移，这个财富转移引起了消费需求的上升，消费的基础是财富，没有财富是不能消费的；第二个是国企改革打破铁饭碗，中国的竞争力大幅度上升；第三个加入WTO，让跨国公司放心到中国生产，这些因素引起了我们十年的发展。而今天呢，刚才说的这些降低成本、占领别人的市场，这个时代差不多已经过去了。他们的厂都已经到我们这里来了，房地产带来的好处现在也差不多了，现在大家担心的是房子买不起的问题。

所以，我觉得，中国经济过去改革带来的好处已经没有了，现在需要新一轮的改革来创造增长的空间。第一步就是中国首先要做的是还富于民。没有财富谈刺激消费是很难的，我们现在很多人谈刺激消费的时候，都是干什么呢，是拿一个补贴啊，退钱什么的。这个是暂时的，不可持续的，中国的消费在经济中的比例下降，这和消费在经济中的比例下降是一样的，中国人不肯花钱这说法是不对的，很多人就想着怎么忽悠这些人花钱，就没有想到这些人是没有钱花，还有人说我们把股市炒起来，股市上来以后不就是有钱了吗，这也是不对的。撒切尔夫人上台以后干的就是这个事，经济好十几年，经济好了以后，就业就好了，就业好了以后工资也上升了，所以这就有一个良性循环。但是，这个事很多人反对，有人说你看俄罗斯，就是很失败的例子。而他对俄罗斯的情况不了解，俄罗斯当时很多的资产是拍卖，没有钱你拍卖给谁，那买你东西的人，他的钱是从国家银行借的，借到钱的人一定是有关系的人，所以这些人买了国家的资产，变成了他的资产。所以，一个国家就变成了几个人的，所以我们的做法和俄罗斯是完全不一样的。

第二步，我们要从以出口赚钱到变成让外国的钱直接进来。我们现在是靠工厂做了东西以后拿别人的钱，以后让全世界的人都到中国来，这是很容易的事情，西方都在加税。许多人有钱是都是上个世纪八十年代以后开始的，因为以前不让赚钱。现在大家谈赚钱认为是天经地义的，历史上大多数时间是不让赚钱的，因为人最终的愿望是平等。美国的历史上，个人所得税都是50%以上，最高的时候是90%，所以这样的社会人与人之间就比较平等，但是不好的地方是没有活力，所以这个系统到了一定的时候会改变，而朝左朝右转都有道理。但是朝右转的基础是蛋糕做大，只有蛋糕作大才是鼓励大家赚钱的，让大家拼搏，在美国这个时代已经过了。所以，奥巴马政府现在加税，过去三十年穷人变成有钱人，以后的三十年有钱人变成穷人。我们中国是一个很好的机会，让有钱人到中国来，我们就有钱，全世界缩水了50万亿美金的财富，我们只要引10%到中国来，就解决问题了，有的是钱。所以，发展经济的最高境界不是做鞋子做衣服，而是给人一张票就让别人给你卖命。大家都说美国人很惨，但是他过去开心过了，中国人过去没有开心过，所以比一比的话，美国人没吃亏。而且，外国的钱进来以后，美国已经发展好了，他们搞房子都是第二套房子，中国现在是买不起房子，你把外国的钱拿过来以后，搞城市化，借钱给他们买房子，这不是很好吗？然后我们发债，全世界都来了，农民全进城住下来了，这才叫聪明。

中国过去的社会矛盾的中心是吃饭的问题，温饱的问题，现在中国的社会核心矛盾是房地产的问题。这个问题不处理好，中国社会会不稳定的。为什么中国会出现这样的问题，很多人怪开发商。其实这个核心的问题是地方财政模式的问题，房地产开发商都是为政府打工的。他卖的房子，你看土地、税收，一半以上给政府了。开发商拿的钱还要买地的，这个钱最终都到地方政府口袋里面去了。这个问题关键是地方政府的行为，在美国地方政府是发债，在中国现在没有这样的渠道，他必须马上收钱，收大家的钱马上搞建设。他的房价越高，他就可以收更多的钱，搞基础设施，其他的后果就留给后面的人。所以中国为什么会出现地方政府卖地卖的越多越好，价格越高越好，这是他的融资模式引起的。这样房地产价格很高，房地产价格如果维持的话，对经济是不好的，为了维持房价，就减少供应量，这个城市就死掉了，中国有些城市要继续走这个道路，维持高房价，不拍地，那他也就死了，但是我觉得中国不可能会这么做。

下面谈谈对股市的看法。中国的股市这十几年价格一直偏高，波动非常大，这说明这是一个不太成熟的市场，是散户为主的市场。这个市场的行为是一个社会心理学的问题。中国的股市是和流动性有关系，银根放松的时候涨，收紧的时候又会掉，不是基本面带动的市场。从价值来说，中国的股市过去一直是高价的，但是 3倍的市净率是很正常的。但是以后会不一样，因为过去三分之二的股票是不能流通的，以后可以流通了，所以以后的价值会改变的。中国今天的股市基本面是很差的，价格很高了，大概接近30倍的市盈率，在经济好的时候这都是高价的了，更不要说经济在调整的时候了，怎么会说是有价值的。但是现在中国的股票不说价值是高还是低，只讲会涨还是会跌，就是不谈价值。我自己认为，中国的股市再上升的空间是非常有限的，政府下面肯定会收缩银根的，一收的话对股市就会有影响的。现在中国是外松内紧的，银行的信贷不会像过去那么增长，所以会有很大的波动，这个事情值得大家注意。今年这种股市，高位，又面临银根收紧的风险，所以是高风险的市场，如果你要投机就看自己的能力了。对一般人来说，你就坚持原则，像巴菲特一样，市场高的时候卖，低的时候买。

最后谈谈银行的问题。中国银行放了那么多的钱，下一步会不会出现坏账？坏账是和流动性有关的，银行可以继续贷款，这样中国的企业就可以有钱还给你，只要有流动性。中国有很多的企业，可以倒来倒去，只要流动性充足就没有问题。所以，中国暂时的不良资产的比率下降没有什么多大问题，中国的政府也会认识到这一点，所以银根该收紧了，再不收紧的话，以后的问题会很大。对于中国金融行业，长远来说我还是很看好的，因为中国还是处于一个财富积累的阶段。金融这个行业是不错的，光是长线的盈利能力也是比较好的。所以，长远来看，中国人寿是不错的，他的盈利模式非常好，他们改变盈利的能力也比较好。中国银行业的利润在前期都是政府送的，贷款的利息是国家规定的，不赚钱还不行，所以长远来说银行的盈利能力也是不错的。所以，金融长远来说是看好的，中国金融股的股价不算高，但是也不算低。

提问：经常看您的博客，今年您一直比较看空，现在不管是股市还是房地产，我个人也是比较赞同你的观点，但是我想问一下，一般投资者是投资股票还是房地产，就是投资虚拟经济还是投资实体经济可以获得收益，还是说的不做投资？

谢国忠：因为前面说了担心下面有通胀，要压东西卖掉换成现金，但是现在东西已经涨了很多了，那么你就要衡量了。我这一年多，一直对能源和黄金比较看好，但是在大涨了以后你也不能追风，我觉得黄金这两三年都会比较好，现在央行印那么多的钞票会引起通胀，所以黄金会不错，但是黄金一下子涨一百多块的时候，最好停一停，等有一个比较大的回落的时候再进比较好，黄金和石油之间，我觉得石油更好，但是石油三个月加一倍，我觉得短期内下降到50块的机会是比较大的。有现金还是有一定的出路的，不一定只持有现金。

有人说要我评论股市的问题，我不评别人的观点，我认为这是个熊市反弹，当然股市是炒起来还是没有炒起来的概念，炒起来的话，很高的时候也会往上走，我觉得风险和回报的比例来看，今天的市场是不太合适的。明年年初的通胀会很明显的。

提问：请教您一个问题，正如你说的，中国改革开放三十年，依靠我们的后发优势，粗放型的增长以及出口的拉动，获得了比较高的增长，同时目前因为旧的模式已经瓦解了，新的模式还没有出来，您能不能提出一些建议，扩大内需、分一些股票，对我们国家的发展会有比较大的帮助，但是我觉得你提的建议，特别是短期内是很难实现的，这个药方如果不能推出的话，未来中国的经济会不会像日本发生的那样，在中国未来的一二十年中增长速度会非常缓慢，甚至是不是会出现一些比较大的经济问题？

谢国忠：中国现在短线依靠放大过去不好的东西支撑一下，中国是有牌可以打的，我们现在是靠炒维持经济，这个最终是会有问题的，我是我为什么会觉得明年会有困难，困难以后会引起改革，但是也有可能会混，一直几年经济比较低的增长，这样中国社会会出现波动，现在很多人认为炒起来，大家开心了，大家觉得没有问题了，但是最终中国政府会改革的，所以暂时有钱可以炒一下，但是最终会回到改革的路上，所以我对未来是乐观的。

这是美国国债的历史问题，美国历史上的国债利息是6%，通胀是3.5%实际的利率是2.5%，以后的通胀会高于3.5%，所以我觉得美国的国债利息在7%到8%的可能性是比较大的，但是这个可能不是一年两年的时间，所以现在千万不要看债券的产品。

有个问题说中国的楼价，我刚才说中国的楼价高，他说中国的楼价过去一直高，为什么可以持续下去，问题是量的问题，如果量大了以后，你的价格就不会高的持续下去，中国过去的房地产市场是很小的，是一个少数人的市场，现在造那么多的房子，所以高价位和高的量是不能并存的。